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报告摘要：
蓄电池龙头企业，三大板块业务协同发展
骆驼股份作为国内最大的蓄电池制造企业之一，以铅酸蓄电池为主、锂电池、再生铅为辅，三大业务协同发展，主要产品包括汽车起动电池、启停电池等。公司营业收入稳步增长，其中海外业务年上半年总量同比增长39%；受益于规模效应的显现，公司整体业务毛利率企稳回升，并且期间费用率保持较低水平。
产品细分市场规模大，配套带动零售稳步增长
受益于汽车保有量的稳步增加，铅酸蓄电池市场容量广阔，年市场空间有望超亿元。全球排放及油耗标准日趋严格，汽车节能化势在必行，启停电池渗透率快速提升。公司是全球主要的铅酸电池制造商之一，客户基本覆盖了主流车企，产品毛利率处于行业领先水平。公司年在配套领域的市场份额约43%，我们认为公司在配套领域的优势将带动公司零售量的增长，有望实现整体经营的持续向上。
销一收一打造绿色产业闭环，回收零售双向同步发展
废铅蓄电池来源广泛且分散，回收难度较大。公司采用经销商逆向运输及循环取货的模式集中回收废铅电池，秉承“销一收一”的原则建立零售及回收共用渠道，打造“生产-销售-回收-再利用”的绿色产业闭环。未来，公司有望凭借着庞大的电池终端零售点构建系统的回收体系，促进零售、回收的双向发展。
新能源业务持续推进，48V启停锂电池逐步进入收获期
公司独家配套东风日产5款车型的48V启停项目于年4月量产，12V产品目前完成开发送样，通过通用、菲亚特、东风雪铁龙技术评审，并与宝马和戴姆勒展开对接。公司与电动超跑高科技企业Rimac合资成立中克骆瑞新能源，开启了新能源“三电”技术全面发展的国产化进程，研发并掌握了电机、电控以及集成控制等核心技术，目前具备年产5万套驱动系统产能并已小批量供货，未来有望成为国内电池全方案供应商。
投资建议
公司作为国内蓄电池的龙头企业，在配套领域的优势有望带动零售的稳步增长；海外工厂陆续投产，出口业务有望保持增长态势；48V锂电项目量产贡献新能源业绩增量。我们预计公司-年EPS分别为0.59、0.73、0.90，对应当前股价PE分别为19、15、12倍，行业中位值为24.8倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
汽车行业景气度不及预期、海外项目收益不及预期、新能源产品研发不及预期等。本文选自民生证券汽车组年01月11日发布的报告《骆驼股份（）动态报告：蓄电池行业领导者，扬帆再新航》。
1铅酸电池龙头企业，三大板块业务协同发展1.1以铅酸为主业，再生铅及锂电为辅，三大业务协同发展铅酸电池龙头，三大业务协同发展。骆驼股份作为国内最大的蓄电池制造公司之一，生产产品包括汽车起动电池和启停电池，应用于汽车起动、电动道路车辆牵引、电动助力车动力等；主要服务客户包括一汽大众，沃尔沃，福特，东风日产，吉利奇瑞等乘用车客户；一汽解放，江淮汽车，苏州金龙，郑州宇通等商用车客户；三一重工，时风，五征等工程机械与农机贸易客户。年，公司首次涉足新能源电池业务；年收购金洋冶金公司快速布局再生铅业务；目前，公司以铅酸蓄电池业务为主，再生铅及锂电池业务为辅，实现三大业务协同发展。
公司股权架构稳定，实控人刘国本先生通过多重方式控股直接或间接持有42.36%公司股份。
在建工厂陆续投产，海外业务有望保持增长态势。-年，受4%消费税影响，公司产品价格优势减弱，出口业务收入及增速相较于-年有所下降。此后，公司加大了海外业务拓展力度，相继投资设立了马来西亚和乌兹别克生产基地，建成后可形成每年万KVAH铅酸电池生产能力，新增产能占总体产能约23%左右。其中，马来西亚电池工厂一期项目已于年年底完成建设，产品主要服务于东南亚、非洲、中东和澳大利亚等国家客户；乌兹别克工厂预计于年投入使用。截止上半年，公司产品出口已至俄罗斯、澳大利亚、意大利、沙特及南非等40多个国家，出口业务总量实现了39%的增长。未来，随着国外工厂陆续投产，产能逐步释放，出口产品转移至海外生产后消费税影响加速出清，公司海外业务有望保持增长。
业务结构持续优化，毛利率企稳回升。业务布局方面，年，公司再生铅业务大幅增长，业务结构有所改善，铅酸电池收入占总收入比重已由年92.2%降至83.3%。毛利率方面，年Q1-Q3毛利率为19.60%，同比上升1.78pct，主要原因包括公司通过海外建厂方式减少消费税对出口产品的价格优势影响；回收铅产能释放，规模效应带动成本下降；铅酸蓄电池毛利率稳步增长。
1.2研发投入高，成本控制能力较好研发实力方面，公司注重研发创新，建设了“襄阳、武汉、美国密歇根”三位一体研发中心，设有行业内唯一的国家认可实验室；拥有世界最先进的极板冲扩和连铸连轧生产线16条，占全国数量的一半；掌握了再生铅连续熔化还原技术。截止年上半年，公司拥有专利项，其中新能源业务领域授权专利项，研发人员占比为14%。未来，公司有望多年积累的研发经验和实力，有效优化生产工艺，持续提升产品质量。
期间费用率方面，公司成本控制能力较好，年至年H1，公司销售期间费用率保持在9%-12%的水平，虽近年来有小幅增长趋势，但是仍低于汽零部件行业15-18%的三费率平均水平。
2铅酸电池隐形冠*，市占率稳步提升2.1细分市场规模增长，客户及销售渠道持续拓展，市占率稳步提升铅酸蓄电池根据具体用途可分为起动电池、动力电池、备用电源及储能电池四类。其中，起动电池是铅酸蓄电池最主要的用途。对于传统燃油车来说，起动电池一般安装在发动机室内，需要在承受高温及瞬间大电流的情况下，顺利启动发动机。对于纯电动汽车来说，其同时需要高压和低压电气系统，高压动力系统主要用于驱动汽车电机，并为高功率子系统供电；低压系统电源则相当于燃油车起动电池，通过控制继电器来启动动力电池开关。近年来，虽然锂离子电池广泛应用于新能源车领域，但是铅酸电池凭借其生产技术成熟、工作温度范围宽、安全性高、成本低等优势，仍将是汽车起动、启停领域的主流选择。
汽车起动电池市场根据销售对象可分为配套市场及维护市场。在配套市场中，铅酸电池主要用于整车厂的新车配套，每辆车配套一个起动电池；在维护市场中，铅酸电池则用于存量车维修和保养时替换起动电池。因此，起动用铅酸蓄电池的市场空间与汽车行业发展情况密切相关。销量方面，据中期协预测，未来五年国内汽车市场将保持缓慢增长态势，年销量有望达万辆，年复合增速约3.5%。保有量方面，据年至年保有量数据计算，汽车年报废率位于2.5%-4.0%之间，假设未来五年平均报废率为3%，年国内汽车保有量将达到万辆。此外，铅酸电池平均寿命一般为3-4年，假设每年约有25%的存量车需替换新的起动电池，我们预计年国内汽车起动电池市场规模有望达到亿元，年复合增长率约5%，其中，配套市场和替换市场规模分别为90亿元和亿元。同理，预测年全球起动电池市场空间有望超亿元，年复合增长率约2%。
公司主要业务是铅酸蓄电池的研发、生产、销售及回收，主要产品包括起动电池、启停电池广泛应用于乘用车、商用车、农用车等领域。配套市场方面，公司与国内近家整车厂形成了稳定的合作关系，主要服务客户包括重庆长安、大众、东风、一汽解放、中国重汽等优质车企。据公告披露，年，公司顺利导入红旗HS5、东风起亚智跑、广州本田飞度等5款车型供应体系，成功完成奥迪A6L、Q5L、A4L、北京现代悦纳等6款车型启停电池的切换供货，并稳步推进26个新配套项目的开发。未来，公司不断拓展新客户，配套车型持续热销，铅酸电池配套市场份额有望进一步增长。
替换市场方面，公司于年建立自营店销售网络，成立了30家省公司及家地市级公司，终端门店数量超3万家，与0多家经销商覆盖全国31个省市及自治区展开合作。线上渠道方面，公司不断加强天猫、京东电商平台及骆驼养车网渠道业务拓展力度，积极打造“骆驼帮”APP平台并开通